“抗跌神器”失灵：中国“桥水们”押错了方向？策略变成“股票+”？

“抗跌神器”突然不灵了！

宏观策略一直被认为能够穿越牛熊市，并在大类资产中灵活切换保护净值，可以规避股票类资产的高波动。

但2022年一季度，成为检验宏观策略的关键时节。

梳理数据可以发现：五家主打宏观策略的私募机构，过去三个月的收益均为负值，且相互间投资业绩差距显著。

跨资产配置失效？押错商品资产方向？对冲手段不足？

抑或是宏观策略异化成了“股票+”策略？

“稀有”策略

何为宏观策略？

通常来讲，私募管理人以宏观经济周期判断为基础，结合宏观流动性、货币信用周期、库存周期等宏观因素，确定投资主题及配置方向，投资标的包括股票、债券、商品等主要大类资产。作出上述自上而下的判断后，管理人通过不同市场、不同金融工具、不同的时间周期的资产配置，捕捉投资机会，并在基本面跟踪过程中不断优化投资组合。

实际上，国内公募私募机构多以“单一策略”为主，主要投向一类资产，多以股票资产或债券资产为主。

因此，运作宏观策略对投研团队的综合能力要求颇高。在海外市场，桥水基金、量子基金、老虎基金等大牌机构，均是宏观对冲基金。

国内主打宏观策略的私募数量较少，创始团队的背景有两类：

1）债券投资出身，转型宏观策略，例如乐瑞资产，管理规模800亿，或是规模最大的宏观私募。2）期货投资出身，包括敦和资产、凯丰投资、永安国富，这三家规模均超百亿元；另有半夏投资，管理规模50亿元-100亿元区间。

据私募排排网信息，资事堂梳理了五家宏观私募部分产品的不同阶段业绩情况。

今年一季度，业绩领先的机构是乐瑞资产，收益率为-1.18%，属于微跌的表现。

居于次席的是李蓓执掌的半夏投资，代表产品收益率为-7.12%。凯丰投资、敦和资管、永安国富的年内跌幅均超过10个点。

其中，敦和资管和永安国富，一季度亏损幅度约20个点上下，跌幅超过了同期沪深300和中证500指数。

换言之，上述跌幅显著的机构，在股市大幅震荡时没有“少跌”，并没有体现出“抗跌神器”的作用。

商品“两重天”

接近乐瑞资产的人士透露：今年一季度乐瑞资产主要参与商品投资，权益资产暴露较小，因此受到股市大幅波动的影响甚少。

乐瑞资产最新的沟通纪要显示：继续看多商品，主要看到上游资源品普遍面临产能不足的问题，商品价格将继续因为供给不足而上涨。海外地缘冲突使得供应链重构，还使商品供给变得更为脆弱。

今年一季度，标普高盛商品指数涨幅超30%，创下1990年以来最大单季涨幅，该指数在业内誉为“全球原材料价格的晴雨表”。其中，原油、铝、小麦等品种飙涨幅度均创下新高。

另据渠道人士透露，今年敦和资管的商品仓位较高，但方向可能做反，最终导致业绩不佳。

由于业绩压力凸显，敦和资管最新宣布对单位净值低于1的产品实施管理费或固定投资顾问费暂时性减收60%，公司还决定暂停一切对外新发产品，集中修复存续产品的净值曲线。

策略转向“股票+”？

敦和资管、永安国富、凯丰投资等三家百亿私募，年内净值跌幅显著。

除了商品投资押错方向成为一种解释，股票投资比例偏高也是原因之一。

有相关基金研究人员对资事堂表示，今年部分宏观策略表现为“股票+”——净值波动与股票型基金相关度高。

如上图中，敦和资管与凯丰投资在2019年-2022年一季度自然年度收益，表现出与股票市场正相关的迹象。

以凯丰投资为例，对2021年业绩复盘中指出：股票团队、固收团队和衍生品团队都贡献了正收益。凯丰投资看好新能源高景气赛道，同时配置了周期、军工、半导体及券商等其它板块，整体市场风格配置比较均衡。固收团队在以高评级信用债为底仓的基础上配置了可转债和金融衍生品。

与凯丰形成对比的是，相关研究人士预计半夏投资并没有个股仓位，而是在沪深300期货和中证500期货进行多空操作，但对净值的贡献度并不可考。

相关研究人士进一步指出：宏观私募对个股直接投资，在今年大幅波动的市场中，对净值曲线产生的冲击可能更加明显。这种情况下降低波动，就需要投研团队在其他资产上的策略与多空操作能力更加到位。

此外，由于中国市场上低成本的期权工具较少，面对一季度超预期的市况，部分宏观策略私募也较难迅速完成对冲，这成为“抗跌神器”部分失效的底层因素。