财说｜业绩与股价背离，市场为何不看好科伦药业？

记者 | 范嘉智编辑 | 陈菲遐

科伦药业（002422.SZ）净利润结束了连续两年的下滑，但收入增长仍十分疲软。最新业绩显示，2021年科伦药业收入172.77亿元，同比增加4.94%；归母净利润11.03亿元，同比增加32.94%。

具体来看，科伦药业的业绩一部分源自联营公司石四药集团（02005.HK）的表现，但公司传统业务肠外营养输液产品却表现不佳。令人意外的是仿制药产品表现亮眼。

虽然科伦药业2021年利润回暖，但仍没有达到2018年12.13亿元归母净利润水平。这也解释了近期科伦药业股价持续低迷，今年3月曾一度触及15.17元/股，为2017年9月以来最低。

科伦药业的业绩与股价为何出现背离？

市场预期变差

科伦药业主营业务是静脉输液产品及医疗包材，同时涉足仿制药、原料药等领域。2021年，科伦药业输液板块在石四药集团表现加持下收入80.84亿元，同比增加4.99%。

根据披露，科伦药业直接和间接合计持有石四药集团20.71%股份。石四药集团业务围绕静脉输液有关包材料及部分仿制药。最新财报显示，石四药集团静脉输液板块收入51.80亿港元，同比增加25.1%，其中直立式软袋输液23.12亿港元，同比大幅增加36.3%。

国家第四批、第五批集采和过往国采续约、各省市项目投标、医院药品招标等活动推动了石四药集团业绩增长。其中国家第五批集采，石四药集团中标氟康唑氯化钠注射液和盐酸罗哌卡因注射液两个品规产品。公司现有6个品种9个品规产品入选药品集采。

不过石四药集团盈利能力未随之增长。2020年公司毛利率59.2%，同比下降了4.4个百分点，拖累了净利润增长。2021年，石四药集团净利润5.69亿元，同比增加7.16%，并最终以投资收益形式传导至科伦药业。2021年科伦药业来自联营企业和合营企业的投资收益1.27亿元。

反观科伦药业的自身业务，肠外营养输液产品是其最大输液药品类型，包括多特、多蒙捷等产品。该品类出现增长乏力迹象，2021收入10.86亿元，同比略增3.36%。此外，需要注意的是，输液形式的给药方式易受新冠疫情影响。。

非输液产品业务也受到了疫情影响。该业务主要包括抗生素中间体和原料药，2021年收入56.01亿元，同比减少1.82%。其中疫情对伊犁川宁2021年第四季度生产经营影响显著，广西科伦头孢类产品市场相对疲软，两家子公司业绩逊于2020年同期。

仿制药短暂恢复

仿制药是科伦药业年报的亮点，这和同期基数较低，历史包袱小有关。2021年，科伦药业仿制药业务收入32.51亿元，同比增加19.37%。

在多批次国家集采后，仿制药市场容量受到较大冲击，但科伦药业仍脱颖而出。在中枢神经领域，科伦药业有3个在销品种，其中百洛特(草酸艾司西酞普兰片)销售增加38.99%。2021年新增销售的药品思洛宁，属于精神分裂症治疗领域第一大品种奥氮平片，该产品已中选部分省份集采，有望贡献销售增长。

科伦药业在男科领域的两个产品，艾时达(达泊西汀片)和爱悦达(盐酸伐地那非片)销售出现“跳涨”，2021年销售分别达2.28亿元和0.27亿元，同比增加超过3倍和8倍。

集采的冲击亦有所体现。在麻醉镇痛领域，科伦药业目前上市4个品种，其中新上市科比安(丙泊酚中/长链脂肪乳注射液)、术力平(碳酸氢钠林格注射液)2个品种；原核心产品科瑞舒(注射用帕瑞昔布钠)因国家集采影响，销量及利润均大幅下降。

因此，科伦药业2021年仿制药业务增长主要源于仿制药获得生产批文及通过一致性评价种类的增加。根据披露，2021年公司获得生产批文的仿制药17款；通过一致性评价的产品33款。

长期来看，国家集采范围将持续扩大，科伦药业输液业务也将会受到影响。2020年5月《国家药监局关于开展化学药品注射剂仿制药质量和疗效一致性评价工作的公告》的发布，已标志着注射剂集采拉开序幕。

科伦药业亟需突破收入瓶颈。公司已经押注了ADC等新型肿瘤疗法。根据披露，科伦药业已经布局HER2-ADC和TROP2-ADC两个类型靶点的药物，其中HER2-ADC研究治疗乳腺癌的临床试验已进入II期阶段，TROP2-ADC药物治疗三阴性乳腺癌（TNBC）已获得II期拓展阶段性临床数据。

考虑到现有注射剂产品数十亿元的收入规模，科伦药业未来需要不止一款成功的新产品。