知乎“双重上市”登陆港交所开盘破发 商业模式仍未被认可

4月22日，知乎（02390.HK）正式登陆港交所，发行价每股32.06港元，昨日暗盘即破发跌超20%。今日开盘直线下跌，截至发稿，知乎股价25.25港元，跌21.24%，总市值82.33亿港元。

4月8日，知乎通过港交所聆讯，公布此次IPO承销商为瑞信、摩根大通、中金公司和招银国际。招股书披露知乎最新持股情况显示，知乎创始人、董事长周源持股11.64%，腾讯持股12.02%，创新工场持股9.65%，启明创投持股8.27%。

同时，知乎选择回港“双重上市”，相较于“二次上市”，其美国资本市场变动并不会影响其在中国香港的上市地位。同时，知乎也可以被纳入港股通名单，引入A股投资者，提升股票流动性。

此次回港上市，知乎计划发售的2600万股均是“旧股”，来自早期投资者所持有的股份。招股书显示，此次售股股东包括创新工场、启明创投、今日资本及赛富投资基金，分别卖出750万股、316.58万股、325.018万股及1200万股，其中徐新的今日资本此次减仓八成。

资本出逃的背后是知乎上市后的股价持续走低。美东时间4月21日，知乎（NYSE:ZH）美股股价1.66美元，距美股股价高点13.5美元回撤87.7%，距美股发行价9.5美元下跌82.5%。

招股书显示，知乎2019年至2021年营收分别为6.705亿元、14亿元和30亿元；净亏损分别为10亿元、5.176亿元和13亿元；月活跃用户数分别为4800万、6850万和9590万；2019年至2021年的复合年增长率为41.4%。

持续的亏损令资本市场质疑知乎商业模式可持续性。招股书显示，知乎营收模式主要由广告、内容商业化解决方案、付费会员及其他三部分组成。2021年三部分业务占总收入的比例分别为39.2%、32.9%、22.6%。

分别来看，广告收入占知乎总营收比例逐年下降，2019年及2020年，知乎广告收入占比分别为82.6%为62.4%，2022年下降为39.2%。数据变动背后既有公司管理层的战略考量，也有广告业务自身原因。

不同于抖音或快手等平台，知乎用户对平台有着类似于豆瓣、bilibili用户对各自平台的归属感，一直以来并不认可平台的广告模式。同时由于流量成本的持续走高，与之相挂钩的传统广告业务也随之面临难题。《中国互联网广告数据报告》显示，2020年和2021年，互联网广告全年收入分别为4971亿元和5435亿元（不含港澳台地区），同比增长13.85%和9.32%，增幅分别为-4.35%和-4.53%。

而内容商业化解决方案实际是换了一种称谓的广告形式，本质为知乎运营团队为需要做推广的品牌找到合适创作者，将创作出来的内容进行精准分发，即“为品牌主对用户进行精准推广”，也就是知乎推出的“知+”业务。其定位为为商家和品牌提供线上营销解决方案，分为知+互选和知+自选两种方式。其中，互选模式中平台把控力更强，包括产品预算、互选平台、创作者接单、知+互推等环节，平台为品牌方和内容创作者提供合作的桥梁，并提供相应的流量扶持曝光。而知+自选则具备中心化功能，主要通过品牌派发任务、个人创作者自选接单的模式进行对接。

面对当下抖音、快手等短视频平台广告营收的增长趋势，知乎也曾试水短视频与直播业务，但均以失败告终。4月，市场传出知乎视频部门被降级，内部员工或被裁员或被“活水”转岗的消息。对此，知乎方面回应称，“视频是知乎内容生态不可或缺的部分。2022年会在视频领域持续发力，不断改进。”

此外，财报显示，知乎2021全年付费会员收入同比增长108.6%，自2020年的3.2亿元增长至2021年的6.69亿元。截至2021年12月31日，知乎的现金及现金等价物、定期存款和短期投资为74亿元，截至2020年12月31日，该数据为31亿元。周源在财报会议上表示，“今年还有减亏的目标，也会完成。”